SÃO PAULO – Mais uma disputa foi deflagrada na Bolsa. Enquanto Totvs (TOTS3) e Stone ainda disputam os ativos da Linx (LINX3), agora é a vez do setor de educação entrar em um litígio nesta semana.

Desta vez, as empresas envolvidas são a Ser Educacional (SEER3) e a Ânima (ANIM3) pelos ativos da Laureate do Brasil.

Tudo começou no dia 13 de setembro, quando a Ser anunciou acordo para a compra da Laureate Brasil, que detém grandes marcas do ensino superior no Brasil como a Anhembi Morumbi e a FMU. Pelo combinado, haveria pagamento em dinheiro e em ações, sendo que a parcela em dinheiro somaria R$ 1,7 bilhão. Além disso, a Laureate receberia 44% das ações da Ser.

Contudo, o contrato com a Ser previa que a Laureate tinha direito de buscar transações mais vantajosas com terceiros até 13 de outubro de 2020, sendo que a Ser teria o direito a igualar outra proposta. Se a Laureate decidisse por outra oferta, a companhia teria de pagar multa de R$ 180 milhões para a Ser.

A Yduqs (YDUQ3) chegou a declarar a intenção de fazer uma proposta, mas quem saiu na frente foi a Ânima, cuja proposta foi a escolhida pela Laureate, segundo a empresa.

A diferença entre as duas propostas é de R$ 500 milhões. A Ânima ofereceu R$ 4,3 bilhões pelos ativos da Laureate, com pagamento à vista. A Ser Educacional ofereceu R$ 1,7 bilhão em dinheiro, além de assumir de R$ 623 milhões em dívidas e o restante com novas ações (que seria o equivalente a 44% de participação na empresa de Janguiê Diniz).

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A proposta da Ânima inclui ainda um bônus de R$ 200 milhões relacionado a determinadas métricas financeiras. A empresa também se comprometeu a pagar a multa de R$ 180 milhões pelo não fechamento da transação prevista no acordo com a Ser.

A Ser deixou de fazer uma contraproposta e, com isso, a Laureate informou que pretendia encerrar as tratativas com ela.

Contudo, a Ser afirmou que houve divergência entre as partes e o assunto será discutido judicialmente. “A Ser entrou com pedido de tutela cautelar, em caráter antecedente a procedimento arbitral e obteve decisão liminar favorável, mantendo o Transaction Agreement válido e eficaz. A Ser manterá o mercado informado sobre fatos relevantes relativos a este assunto”, apontou em breve comunicado na véspera.

Já a Ânima informou ontem à noite que não foi comunicada sobre qual proposta foi escolhida como a mais vantajosa.

Segundo o ‘Estadão/Broadcast’, o entendimento da rede de ensino controlada por Janguiê Diniz foi de que a proposta concorrente, feita pela Ânima e declarada vencedora pela Laureate, não cumpria com a exigência posta em contrato de apresentação das fontes dos recursos a serem utilizados na transação.

“A Ser ia fazer uma proposta, mas a da Ânima não tem funding, o que era uma exigência do contrato”, disse uma fonte que conhece a transação para o Broadcast.  A leitura é de que o mérito da ação da Ser é forte. A fonte diz, ainda, que a Laureate teria perdido o prazo para comunicá-la sobre uma oferta concorrente. “A Laureate perdeu o prazo para notificar e a proposta da Ânima tem contigenciamento financeiro”, disse. Por conta desse litígio, a fonte afirmou que pode ser mais difícil para a Ânima obter recursos junto ao mercado.

Do outro lado, um dos argumentos que a Laureate está utilizando para se defender é o de que a Ser invalidou o acordo ao recorrer à Justiça. A americana alega ainda que não houve uma nova proposta por parte da Ser – algo que a companhia tinha o direito de apresentar. Procurada, a Laureate disse que as informações pertinentes estão no documento apresentado ao mercado.

Uma possibilidade é de que essa batalha seja definida em câmara de arbitragem, arrastando a venda por até três anos e contrariando as expectativas da Laureate, que eram de sair rapidamente do negócio no Brasil.

Nesse cenário, o Bradesco BBI, após os eventos da véspera, reforçou cautela com os ativos tanto da Ser quanto da Ânima. Desconsiderando a compra da Laureate nos modelos de investimentos, os analistas do BBI possuem recomendação neutra para a Ser, com preço-alvo de R$ 19 (potencial de valorização de 30%). Para a Ânima, a recomendação é underperform (desempenho abaixo da média), com preço-alvo de R$ 32 (upside de 8,11%), dado o valuation esticado. Na véspera, a ação ANIM3 caiu 4,52% e da Ser teve baixa de 6,04% em meio ao impasse sobre a aquisição dos ativos.

“Levando em conta que os cinco dias úteis para a Ser igualar uma oferta concorrente já se passaram, tanto a Ser quanto a Ânima só poderão concluir sua transação com a Laureate com um resultado positivo no tribunal. Como a Laureate também está processando a Ser pelo que eles consideram ser uma rescisão unilateral do contrato, a Ser pode perder o direito à taxa de rescisão de R$ 180 milhões”, apontam os analistas Fred Mendes, Lucca Brendim e Gustavo Tiseo.

Enquanto isso, mesmo fora da disputa, a Yduqs segue sendo vista como uma alternativa atrativa dentro do setor para o BBI. De acordo com os analistas, a Ânima negocia a um prêmio de 69% para Yduqs, o que eles consideram injustificado.

“Vemos algumas vantagens em potencial para Yduqs, uma vez que ela pode estar envolvida na opção de venda da FMU, já que o ativo tem uma exposição considerável a cursos de direito que têm sinergias com as operações atuais da companhia”, avaliam os analistas.

Transformacional, mas como financiar?

Para o Morgan Stanley, se efetivado, o negócio será transformacional e em linha com a estratégia de qualidade da Ânima, mas implicará em uma grande oferta de ações no futuro para que a companhia financie a compra.

A empresa precisará emitir ações e levantar novas dívidas para fazer frente a um desembolso total de R$ 3,4 bilhões – isso assumindo a venda da FMU.

A expectativa é de que haverá um grande aumento de capital potencial se o negócio for fechado. O pagamento em dinheiro implicaria na emissão de 76 milhões de ações (a R$ 30 por ação) e R$ 340 milhões em nova emissão de dívidas, alcançando uma relação entre dívida líquida e o Ebitda esperado para 2021 de 3 vezes.

Contudo, a Ânima poderia conseguir realizar um empréstimo para adiar o follow-on (oferta secundária de ações) para 2022. Nesse cenário, a oferta de ações, além de ser adiada, seria em um montante menor, de cerca de 54 milhões devido à maior alavancagem operacional, impulsionada pelo maior Ebitda ocasionado pela união entre Ânima e Laureate.

“As sinergias poderiam potencialmente reduzir o tamanho do follow-n. A oportunidade em ter os ativos da Laureate é de uma integração melhor e extração de sinergias, o que acreditamos que a Ânima será capaz de entregar em um período de tempo razoável”, avalia a equipe de análise do Morgan.

De acordo com fontes ouvidas pelo Broadcast, a Ânima têm negociado com um sindicato de bancos o financiamento dessa aquisição, mas as instituições financeiras não teriam se comprometido até aqui com os recursos.

O Morgan também tem cautela para a ação da Ânima, possuindo recomendação underweight (exposição abaixo da média) para o ativo, com preço-alvo de R$ 22,50 (queda de 24%) mesma recomendação para os ativos SEER3. Para eles, o preço-alvo é de R$ 17,50 (alta de 19,60%).

“Essa é uma oportunidade de comprar ativos exclusivos no meio da pandemia. Este é o tipo de carteira de ativos que fica disponível uma vez a cada poucas décadas e, sendo comprado neste período de crise, o preço pago está na extremidade inferior da faixa que foi estimada em janeiro, quando a Laureate anunciou a intenção de vender os ativos”, avaliam os analistas.

Contudo, em meio ao impasse sobre se a venda efetivamente ocorrerá para a Ânima e, depois disso, qual o possível impacto para a empresa em meio à incerteza sobre o financiamento da operação, os analistas mantém cautela no curto prazo para o ativo.

“Nós continuamos a preferir players defensivos (como com mais participação em curso de medicina”, avalia o Morgan, além de outras companhias expostas a potenciais fusões e aquisições. Aos preços atuais, os analistas apontam preferir Yduqs, assim como o BBI, com preço-alvo de R$ 41 (upside de 55,5%) e Afya, negociada na Nasdaq, com preço-alvo de US$ 27,50 (upside de 7,8%).

(Com Agência Estado)

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